Kiểm nghiệm mô hình Carhart trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Bài viết Kiểm nghiệm mô hình Carhart trên thị trường chứng khoán Việt Nam được thực hiện với mục đích kiểm nghiệm mô hình Carhart của thị trường chứng khoán Việt Nam dựa trên dữ liệu các doanh nghiệp niêm yết hai sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và Hồ Chí Minh.
Nội dung trích xuất từ tài liệu:
Kiểm nghiệm mô hình Carhart trên thị trường chứng khoán Việt Nam KIỂM NGHIỆM MÔ HÌNH CARHART TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Võ Kim Thủy Tiên1,∗, Nguyễn Hải Yến1 Tóm tắt: Nghiên cứu này được thực hiện với mục đích kiểm nghiệm mô hình Carhart của thị trường chứng khoán Việt Nam dựa trên dữ liệu các doanh nghiệp niêm yết hai sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và Hồ Chí Minh. Cụ thể, nhóm tác giả xem xét tác động của quy mô doanh nghiệp, tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trường (B/M) và hiệu ứng xung lượng đến sự biến động tỷ suất lợi nhuận trong giai đoạn từ năm 2009 đến năm 2019 tại Việt Nam - một thị trường cận biên. Kết quả nghiên cứu cho thấy nhân tố quy mô và nhân tố giá trị B/M tác động mạnh mẽ đến sự biến thiên của tỷ suất lợi nhuận phụ trội, trong khi tác động của nhân tố xung lượng còn mờ nhạt. Ngoài ra, nhóm tác giả so sánh hiệu quả giữa mô hình định giá tài sản vốn (CAPM), Fama-French 3 nhân tố (FF3F) và Carhart trong việc giải thích sự biến thiên tỷ suất lợi nhuận. Kết quả chỉ ra mô hình Carhart hiệu quả hơn so với mô hình CAPM và FF3F. Từ khóa: B/M, mô hình 4 nhân tố Carhart, quy mô, tỷ suất lợi nhuận, tỷ suất lợi nhuận phụ trội, xung lượng. 1. GIỚI THIỆU Tìm ra các yếu tố giải thích cho sự biến động tỷ suất lợi nhuận của cổ phiếu là chủ đề được các nhà đầu tư và các học giả quan tâm trong lĩnh vực đầu tư tài chính trong suốt những thập kỷ qua. Mô hình lý thuyết đầu tiên của Sharpe (1964) tìm thấy tác động cùng chiều tuyến tính của tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của cổ phiếu với mức độ rủi ro thị trường. Sau đó, có nhiều mô hình bổ sung thêm các yếu tố dựa trên mô hình Sharpe (1964). Chẳng hạn như, Basu (1983) bổ sung thêm tỷ số thu nhập trên mức giá (E/P), Banz (1981) tìm thấy thêm tác động 1 Trường Đại học Kinh tế - Luật, Đại học Quốc gia TP. Hồ Chí Minh * Tác giả liên hệ. Email: tienvkt17404@st.uel.edu.vn 584 KỶ YẾU HỘI THẢO QUỐC TẾ DÀNH CHO CÁC NHÀ KHOA HỌC TRẺ KHỐI TRƯỜNG KINH TẾ VÀ KINH DOANH... của quy mô cổ phiếu. Các yếu tố giải thích cho sự biến động tỷ suất lợi nhuận được minh chứng rõ ràng hơn thông qua Fama and French (1993) (FF3F) với mô hình ba nhân tố quy mô (SMB), giá trị sổ sách trên giá trị thị trường (B/M) và phần bù rủi ro thị trường. Cùng thời gian đó, Jegadeesh and Titman (1993) tìm thêm yếu tố xung lượng hay xu hướng biến động lợi nhuận trong quá khứ cùng ảnh hưởng đến sự biến động của tỷ suất lợi nhuận, tuy nhiên chưa thấy sự tác động của yếu tố xung lượng đến tỷ suất lợi nhuận của chứng khoan. Carhart (1997) đã kết hợp yếu tố xung lượng vào mô hình 3 nhân tố FF3F và được biết đến như mô hình 4 nhân tố (hay mô hình Carhart). Với việc bổ sung thêm sự biến động bất thường của tỷ suất lợi nhuận của các cổ phiếu trong 3 năm liên tiếp, mô hình bốn nhân tố Carhart mở rộng về khả năng giải thích về tỷ suất lợi nhuận của các nhóm cổ phiếu giao dịch trên thị trường. Cụ thể, mô hình Carhart cải thiện đáng kể những sai số định giá trung bình của mô hình FF3F và mô hình CAMP (Sharp, 1964). Bên cạnh đó, yếu tố xung lượng đại diện cho mức độ rủi ro thanh khoản, nên có khả năng giải thích cao hơn so với yếu tố quy mô và giá trị thị trường (Pástor & Stambaugh, 2003). Có nhiều bằng chứng thực nghiệm kiểm định lại mô hình Carhart cũng như các mô hình định giá khác ở các thị trường phát triển và mới nổi, tuy nhiên kết quả vẫn chưa rõ ràng về mức độ giải thích đến các thị trường. Một số nghiên cứu cho thấy mô hình Carhart có thể giải thích cho sự biến động tỷ suất lợi nhuận (Abeysekera, 2017; Artmann, Finter, Kempf, Koch, & Theissen, 2012; Bello, 2008; Lee & Swaminathan, 2000; Rouwenhorst, 1998), một số nghiên cứu khác thì thấy rằng mô hình 4 nhân tố không hiệu quả bằng mô hình FF3F và CAPM (Brown, Du, Rhee, & Zhang, 2008; Chen & Fang, 2009; Griffin, Ji, & Martin, 2003). Bên cạnh đó, các nghiên cứu về mô hình Carhart tại Việt Nam còn hạn chế và chủ yếu tập trung vào cổ phiếu trên sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (Huyền & Định, 2020; Mỹ & Thuỷ, 2021; Nguyen, 2012). Mặt khác thực tiễn, thị trường chứng khoán Việt Nam là một thị trường cận biên mới nổi (CIVETS) với sự phát triển mạnh mẽ trong thời gian vừa qua. Cụ thể, thị trường chứng khoán Việt Nam bắt đầu đi Phần 2. KINH TẾ HỌC 585 vào hoạt động vào ngày 20/7/2000 chỉ với 2 công ty được niêm yết. Tuy nhiên, sau đó thị trường chứng khoán Việt Nam đã nhanh chóng trở nên quan trọng với mục đích là nơi huy động vốn của doanh nghiệp. Tính đến hết tháng 12 năm 2019, đã có 378 công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE) và 367 công ty trên Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX), đạt lượng vốn hóa thị trường lần lượt là 3,279 nghìn tỉ VND và 192 nghìn tỉ VND. Sở Giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh vẫn giữ cương vị là sở giao dịch lớn nhất và sôi nổi nhất cho đến thời điểm hiện tại (Hình 1). Do đó, đây có thể coi là một lý do để xem xét tổng thể các nhân tố trong mô hình Carhart của toàn bộ các cổ phiếu niêm yết trên hai sở giao dịch chứng khoán của Việt Nam. Hình 1. Khát quát quy mô thị trường chứng khoán Việt Nam (Nguồn: Ủy bản Chứng khoán Nhà nước) 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT, CÁC BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 2.1. Cơ sở lý thuyết và các bằng chứng thực nghiệm 2.1.1. Cơ sở lý thuyết Nghiên cứu đầu tiên xem xét các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ suất lợi nhuận của cổ phiếu của Sharpe (1964) với mô hình định giá tài sản vốn-CAPM. 586 KỶ YẾU HỘI THẢO QUỐC TẾ DÀNH CHO CÁC NHÀ KHOA HỌC TRẺ KHỐI TRƯỜNG KINH TẾ VÀ KINH DOANH... Theo mô hình này, rủi ro thị trường là yếu tố ảnh hưởng đến tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của cổ phiếu. Sau đó, Fama and French (1993) tiến hành nghiên cứu thực nghiệm cho thấy còn nhiều yếu tố khác ảnh hư ...