Cấu trúc sở hữu và chính sách cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết: Bằng chứng tại Việt Nam

Nghiên cứu này xem xét mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và cấu trúc sở hữu của các công ty phi tài chính được niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE) trong khoảng thời gian từ năm 2008 đến năm 2012.
Nội dung trích xuất từ tài liệu:
Cấu trúc sở hữu và chính sách cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết: Bằng chứng tại Việt Nam Nghiên Cứu & Trao Đổi Cấu trúc sở hữu và chính sách cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết: Bằng chứng tại Việt Nam Trần Thị Hải Lý Đại học Kinh tế TP. HCM Đỗ Thị Bảy Ngân hàng TMCP Á Châu N ghiên cứu này xem xét mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và cấu trúc sở hữu của các công ty phi tài chính được niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE) trong khoảng thời gian từ năm 2008 đến năm 2012. Bằng phương pháp ước lượng GMM cho dữ liệu bảng động, tác giả tìm thấy mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt và tỷ lệ nắm giữ cổ phần của nhà đầu tư nước ngoài, tỷ lệ nắm giữ cổ phần của nhà nước nhưng không có quan hệ với tỷ lệ sở hữu tổ chức và tỷ lệ sở hữu nhà quản lý. Từ khóa: Cấu trúc sở hữu, tỷ lệ chi trả cổ tức, GMM. 1. Giới thiệu Chính sách cổ tức là một trong các chính sách tài chính quan trọng của doanh nghiệp. Cổ tức được xem là một khoản phần thưởng dành cho các cổ đông vì giá trị của những khoản đầu tư của họ và rủi ro mà họ phải gánh chịu khi nắm giữ cổ phiếu của doanh nghiệp. Cổ tức cũng được xem là một phương tiện giám sát hoạt động của doanh nghiệp bởi thông qua tỷ lệ sở hữu của mình, các nhà đầu tư có thể yêu cầu doanh nghiệp thực hiện các chính sách cổ tức khác nhau, qua đó làm thay đổi mức độ mâu thuẫn đại diện. Ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu lên chính sách cổ tức bắt nguồn từ lập luận về bất cân xứng thông tin và mâu thuẫn đại diện tồn tại tiềm 72 tàng trong những công ty có sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền quản lý. Để giảm bớt mâu thuẫn này, nhà quản lý công ty nên sở hữu một tỷ lệ đáng kể vốn cổ phần của công ty để từ đó gắn lợi ích của họ với lợi ích cổ đông (Jensen và Meckling, 1976), hoặc nhà quản lý thông qua chính sách cổ tức để giảm bớt vấn đề bất cân xứng thông tin (Bhattacharya, 1979, Miller và Rock,1985), hoặc các nhà đầu tư bên ngoài, thông qua quyền biểu quyết của mình, có thể yêu cầu nhà quản lý thay đổi chính sách cổ tức nhằm giảm vấn đề dòng tiền tự do (Jensen, 1986). Từ những lập luận này, các nghiên cứu trên thế giới đã cung cấp nhiều bằng chứng về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và chính sách cổ tức của doanh PHÁT TRIỂN & HỘI NHẬP Số 23 (33) - Tháng 07-08/2015 nghiệp (Eckbo và Verma (1994); Mehrani và cộng sự (2011); Zeckhauser and Pound (1990); Short và cộng sự (2002); Kevin C.K. Lam và cộng sự (2012); Baba (2009)). Nghiên cứu này được thực hiện vì ba lý do. Thứ nhất, cho đến nay ở VN một vài nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức được thực hiện (Trần Thị Hải Lý, 2011; Dương Kha, 2012) nhưng chưa xét đến mối quan hệ của chính sách cổ tức với cấu trúc sở hữu vốn cổ phần. Thứ hai, những nghiên cứu này sử dụng phương pháp bình phương bé nhất cho dữ liệu chéo hoặc chuỗi thời gian nên bỏ qua ảnh hưởng của các yếu tố đặc trưng không quan sát được của các doanh nghiệp, Nghiên Cứu & Trao Đổi đây là một trong những nguyên nhân gây ra vấn đề nội sinh. Bên cạnh đó nhiều học giả đã chỉ ra các doanh nghiệp thường duy trì tính ổn định của chính sách cổ tức, nghĩa là cổ tức năm sau thường dựa trên sự điều chỉnh từ tỷ lệ chi trả cổ tức năm trước đó (Lintner, 1956; Baker, Weit và Powell, 2001; Baker và cộng sự, 2007). Vì thế, tỷ lệ chi trả cổ tức năm trước sẽ là một nhân tố trong phương trình tỷ lệ chi trả cổ tức năm tiếp theo, đây là nguyên nhân thứ hai gây ra vấn đề nội sinh. Kết quả sẽ không đáng tin cậy khi vấn đề nội sinh không được xử lý. Thứ ba, một đặc điểm trong cấu trúc sở hữu của VN khác biệt với nhiều quốc gia trên thế giới là sở hữu nhà nước chiếm tỷ trọng tương đối cao ở nhiều công ty niêm yết, ngoài ra sở hữu nhà đầu tư nước ngoài được quy định không vượt quá 49% vốn cổ phần của một công ty đại chúng. Vì thế, nghiên cứu này sẽ em xét những đặc trưng nói trên của VN và sử dụng phương pháp ước lượng để giải quyết vấn đề nội sinh nhằm đưa ra các kết quả thực nghiệm tin cậy về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và chính sách cổ tức của các doanh nghiệp VN. 2. Cơ sở lý thuyết 2.1. Những lập luận về ảnh hưởng của sở hữu lên chính sách cổ tức Ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu lên chính sách cổ tức bắt nguồn từ lập luận về mâu thuẫn đại diện tồn tại tiềm tàng ở những công ty có sự tách bạch giữa quyền sở hữu và quyền quản lý. Để giảm bớt mâu thuẫn này, nhà quản lý công ty nên sở hữu một tỷ lệ đáng kể vốn cổ phần của công ty để từ đó gắn lợi ích của họ với lợi ích cổ đông, nhà quản lý thông qua chính sách cổ tức để giảm bớt vấn đề bất cân xứng thông tin và các nhà đầu tư bên ngoài, thông qua quyền biểu quyết của mình để yêu cầu nhà quản lý thay đổi chính sách cổ tức nhằm giảm bớt vấn đề dòng tiền tự do. Lập luận về chi phí đại diện: Jensen và Meckling (1976) cho rằng trong môi trường bất cân xứng thông tin, chi phí đại diện xuất hiện do mâu thuẫn lợi ích của người quản lý và chủ sở hữu. Nhà quản lý không phải lúc nào cũng hành động vì mục tiêu tối đa hóa giá trị công ty, họ có thể rút lui khỏi những công việc khó khăn hoặc có thể hành động vì mục đích tư lợi cá nhân. Những phí tổn do mâu thuẫn lợi ích này sẽ do các cổ đông gánh chịu. Trong bối cảnh như vậy, chi trả cổ tức được xem như một công cụ để kiểm soát hành vi cơ hội của các nhà quản lý. Jensen (1986) cho rằng nhà quản lý không muốn chi trả cổ tức, thay vào đó họ muốn giữ dòng tiền trong doanh nghiệp. Tuy nhiên việc nắm giữ dòng tiền cao đôi khi không vì mục đích gia tăng giá trị công ty mà vì các giám đốc đang theo đuổi các mục tiêu riêng của mình. Nắm giữ nhiều tiền trong công ty đồng nghĩa với việc nhà quản lý sẽ tìm cách chi tiêu nó, và do đó có xu hướng thông qua các dự án không sinh lợi, thậm chí giá trị hiện tại ròng âm nếu các dự án sinh lợi không có sẵn (Opler, 1999). Vì thế các cổ đông bên ngoài có thể yêu cầu một tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt cao nhằm giảm dòng tiền tự do bên trong công ty. Nếu có nhu cầu vốn cho các cơ hội đầu tư mới, công ty phải huy động vốn từ bên ngoài, chịu sự giám sát của thị trường vốn (R ...